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彭文生年终思考:迈进新时代的路径(14)

时间:2019-01-03 09:39来源:未知 作者:admin 点击:
如果技术进步不足,第二个平衡的方式是通胀,政府印钞稀释其债务,通胀上升,利率抬升、金融资产估值下降,所以,虽然老一代人通过社保在分配中占

  如果技术进步不足,第二个平衡的方式是通胀,政府印钞稀释其债务,通胀上升,利率抬升、金融资产估值下降,所以,虽然老一代人通过社保在分配中占了下代人的便宜,但其持有的金融资产价值下降,给下代人让利了。需要注意的是,社保有利于中低收入阶层,而金融资产价值下跌主要影响富有阶层,这种平衡方式降低贫富差距。

  以上我们分析了应对社保缺口的两种方式对经济和分配的不同含义,从当前经济增长和促进公平来讲,似乎以财政赤字来弥补缺口是相对较优的方式。但应该做的事不一定真的发生,考虑经济社会的现实,哪种方式实施的可能性较大呢?我自己的判断是财政赤字的方式可能性大,增加缴费也就是增加税收、或者降低养老保障面对的社会阻力很大,政府的保障机制一旦建立,想削弱不容易。欧洲的黄背心运动等类似争端和政府试图削减福利有关,特朗普上台后在很多政策上雷厉风行,但似乎只能做加法比如减税,而在力图废止奥巴马医保的问题上遇到挫败。从政治经济学的角度看,在1980年代推动市场化自由化全球化的那一代人现在老了,他们的风险偏好降低了,他们更希望稳定,更希望有政府的托底,而他们人数多、对政策的影响大。有个段子说,“不是老人变坏了,而是坏人变老了”,这里当然不是指责所谓坏人,而是我们要重视人口年龄结构不平衡对社会经济政策的长远影响。

  回到资产价格的问题,在财政赤字弥补社保缺口,或者说更广意义的宏观政策框架变化要求财政扩张的情形下,通胀压力上升,金融资产估值下降,如何理解这个问题?首先,在新的均衡点金融资产的估值应该比当前水平低,现在估值高的金融资产比如中国的房地产、美国的股票市场会受到较大冲击。美国的401k退休基金安排在推升股市估值上很成功,但在能否为其持有人提供有效养老保障这个问题上要打个问号,起码不是当前的估值水平所隐含的保障,中国的房地产作为养老资产也存在类似的问题。其次,估值下降不代表资产价格一定下降,还要看其盈利或者现金流变化,从需求端看消费行业从财政扩张中受益更多,从供给端看,联系年轻人口比如受益于“一带一路”,和技术进步比如数字经济,将是未来新的增长点。

  最后,是我想讲的几点结论。第一,我们可能处在一个历史大周期轮回的拐点,从战后30年的通胀、金融稳定、贫富分化缩小,到过去40年的资产泡沫、金融风险累积、贫富分化扩大,下一个新的均衡点的特征将是通胀上升、金融稳定性上升、贫富分化缩小。第二,驱动这个大周期轮回的力量是人口年龄结构不平衡和财政金融政策理念和框架的变化,这两个因素在战后30年呈现为育儿负担加重、金融压抑/财政扩张,1980年代以后呈现为人口红利、金融自由化/财政平衡,未来将是养老负担加重、金融监管/财政扩张,人口和金融不仅是叠加的影响,还有相互促进的作用。第三,从旧均衡点到新均衡点有一个相当长的转折期,5年、10年、甚至更长时间,在转折期通胀弹性增加,但现实的水平不一定大幅提升,因为上一轮周期的遗留问题包括金融资产高估值、私人部门高债务杠杆需要时间来消化,但在新的均衡点,金融资产的估值将低于旧的均衡点,中国的房地产、美国的股市可能受影响较大。第四,驱动调整的因素,除了特朗普的贸易保护政策,更深层次、更强大的力量来自养老问题,以财政赤字弥补社保缺口将是老龄化社会包括中国、美国、欧洲的共同趋势,进而支持经济增长、降低收入差距,但将触发老一代持有的金融资产估值下降。 (责任编辑:皇冠)

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